Заявление Банка России: широко шагая навстречу неопределенности

Банк России в пятницу принял решение снизить ключевую ставку на 3 п.п. - с 17% до 14%. Большинство аналитиков прогнозировали более осторожный шаг - на 2 п.п., хотя часть экспертов и допускала снижение на 3 или даже 4 п.п.

В обычное время расхождение между консенсусом и решением ЦБ в 100 базисных пунктов было бы экстраординарным событием (а скорее - просто невозможным). Сейчас же рынок отнесся к широкому шагу регулятора с олимпийским спокойствием: анонсированное послабление в режиме обязательной продажи валютной выручки сырьевым экспортерам сейчас едва ли не более важно для рубля, чем динамика ставки.

Пространство, скрытое туманом

В начале апреля ЦБ уже снижал ставку на те же 3 п.п. - с 20% до 17% - на внеплановом заседании совета директоров. Тогда регулятор заявил, что "будет принимать дальнейшие решения по ключевой ставке исходя из оценки рисков со стороны внешних и внутренних условий, реакции на них финансовых рынков и с учетом фактической и ожидаемой динамики инфляции относительно цели, развития экономики на прогнозном горизонте", и "допускает возможность продолжения снижения ключевой ставки на ближайших заседаниях".

В новом сигнале ЦБ добавил в первую часть фразы фактор структурной перестройки экономики в условиях санкционных ограничений. "Банк России будет принимать дальнейшие решения по ключевой ставке с учетом фактической и ожидаемой динамики инфляции относительно цели, процесса структурной перестройки экономики, а также оценивая риски со стороны внутренних и внешних условий и реакции на них финансовых рынков", - заявил регулятор.

Содержательная часть сигнала осталась мягкой, хотя звучит теперь менее "обязывающей" по сравнению с предыдущим вариантом: при развитии ситуации в соответствии с базовым прогнозом Банк России видит пространство для снижения ключевой ставки в 2022 году".

Инфляционной спирали, по словам Эльвиры Набиуллиной, удалось избежать, и теперь, после двух шагов по 300 базисных пунктов, ЦБ вернется к более традиционным для ДКП шагам.

"Что касается дальнейших шагов, действительно, мы прошлый раз снизили ставку на 3 п.п. (8 апреля с 20% до 17% - ИФ), в этот раз на 3 п.п. (с 17% до 14% - ИФ), но это было движение, связанное с тем, что мы убирали так называемую надбавку с ключевой ставки. Потому что, когда мы повышали до 20%, одним из основных факторов было ограничение рисков финансовой стабильности. Конечно, все зависит от развития ситуации, но в базовом сценарии мы на будущее видим более размеренное движение. И если вы обратите внимание на наш прогноз ключевой ставки до конца этого года, в рамках базового сценария мы видим такое развитие ситуации, когда у нас этого пространства для снижения (сразу на 3 п.п. - ИФ) не будет. Поэтому здесь многое будет зависеть от развития ситуации и от соотношения разных факторов", - заявила глава ЦБ.

Расшифровывая сигнал о "пространстве", Набиуллина подчеркнула - ситуация в экономике отличается "колоссальной неопределенностью", возможности дальнейшего снижения ключевой ставки будут зависеть от поступающей информации и изменения балансов рисков.

"Одновременно происходят очень значительные изменения и на стороне предложения, и на стороне факторов, влияющих на совокупный спрос. Сегодня снижение предложения опережает снижение спроса, но в будущем ситуация может измениться. Это означает, что возможны как проинфляционные, так и дезинфляционные эффекты. Поэтому Центральному банку особенно важно принимать взвешенные решения с учетом меняющегося баланса рисков. На сегодняшний день мы видим пространство для снижения ключевой ставки до конца этого года. Текущий прогнозный диапазон для средней ключевой ставки на этот год 12,5-14%, на следующий - 9-11% и на 2024 год - 6-8%. Возможности и сроки использования этого пространства будут зависеть от поступающей информации, развития ситуации и дальнейшего изменения баланса рисков", - заявила Набиуллина.

Новый прогноз

В пятницу ЦБ опубликовал свой первый прогноз после того, как Россия оказалась в кардинально изменившихся экономических реалиях.

Банк России ожидает падение ВВП РФ в 2022 году на 8-10% вместо роста на 2-3% по предыдущему февральскому прогнозу. В 2023 году ЦБ прогнозирует снижение ВВП в диапазоне от 0 до 3%, а рост только в 2024 году - на 2,5-3,5%.

В ЦБ отмечают, что постепенный рост в экономике РФ начнется уже в 2023 году, и выпуск в IV квартале 2023 года будет на 4,0-5,5% выше уровня за аналогичный период 2022 года, но из-за эффекта базы I квартала 2022 года в целом по итогам 2023 года экономика не вырастет. В ЦБ также констатируют, что, несмотря на начавшееся постепенное изменение страновой и товарной структуры экспорта и импорта за счет поиска новых поставщиков и рынков сбыта, предприятия все еще испытывают значительные затруднения в производстве и логистике.

Инфляцию в 2022 году ЦБ прогнозирует в диапазоне 18-23%, ожидая ее снижение до 5-7% в 2023 году.

"Текущие темпы роста потребительских цен, хотя и остаются высокими, существенно замедлились после пиковых значений первой половины марта. Замедление инфляции во многом связано с укреплением рубля и охлаждением потребительской активности. На этом фоне в апреле снизились инфляционные ожидания населения и бизнеса. Важными факторами для дальнейшей динамики инфляции станут эффективность процессов импортозамещения, а также масштаб и скорость восстановления импорта готовых товаров, сырья и комплектующих", - заявил ЦБ.

Не сюрприз, а совпадение

Как отмечают экономисты "Ренессанс Капитала" по РФ и СНГ Софья Донец и Андрей Мелащенко, решение Банка России по ключевой ставке сюрпризом для них не стало с учетом внепланового апрельского понижения на те же 300 базисных пунктов, а также текущих денежно-кредитных условий и динамики инфляции.

При этом эксперты прогнозировали меньший шаг в 200 базисных пунктов. "По стечению обстоятельств решение совпало по масштабу с предложенным ранее президентом РФ понижением ставки льготной ипотеки (с 12% до 9% - ИФ)", - говорится в их комментарии.

"На фоне введенных мер капитального контроля и возвращения ставок ОФЗ к уровню середины февраля, Банк России может позволить себе более крупные шаги, так как реакция рынка на них будет более сглаженной", - пишут Донец и Мелащенко.

По их мнению, решение ЦБ можно назвать сбалансированным: с одной стороны, оно несколько повысит доступность кредитования, с другой - сохранит дезинфляционное давление со стороны монетарной политики. Текущий уровень ставки предусматривает сохранение существенного потенциала для ее снижения как в этом, так и в следующем году. Экономисты инвесткомпании ожидают двузначную ставку (10-11%) по итогам 2022 года, что соответствует середине диапазона ключевой ставки, представленной ЦБ в обновленном среднесрочном прогнозе.

"Мы ожидаем следующее решение Банка России по ключевой ставке согласно графику (10 июня). Однако степень неопределенности остается высокой, поэтому не исключаем, что следующее решение может быть внеплановым", - отмечается в комментарии экспертов инвесткомпании.

Между тем, по мнению главного экономиста Альфа-банка Наталии Орловой, Банк России дал понять рынку, что больше не собирается проводить внепланового понижения ставки.

"Преcс-релиз ЦБ содержит два интересных сигнала. Во-первых, ЦБ намекает на возможность паузы, указывая на то, что будет принимать "дальнейшие решения по ключевой ставке с учетом фактической и ожидаемой динамики инфляции относительно цели", а снижение ставки будет рассматривать "при развитии ситуации в соответствии с базовым прогнозом Банка России". Мы считаем это достаточно жестким сигналом, из которого, как минимум, следует, что регулятор больше не планирует внеплановые понижения ставки. Во-вторых, ЦБ в релизе активно ссылается на необходимость поддержать структурную трансформацию российской экономики, что указывает на то, что помимо динамики инфляции монетарные власти будут отслеживать состояние реального сектора при принятии решения по ставке", - говорится в обзоре эксперта.

По ее оценкам, комментарий регулятора говорит о том, что важным фактором принятия решений по ставке становится поддержка реального сектора. Кроме того, решение ЦБ по ставке может указывать на то, что поддержка ипотечного рынка является более важной задачей, чем стабилизация депозитной базы.

Как считает Орлова, прогноз средней процентной ставки ЦБ на уровне 11,7-14% на оставшуюся часть года указывает на два момента. "Во-первых, ЦБ не намерен повышать ставку и сохранит ее на уровне 14% в наиболее пессимистичном сценарии. Во-вторых, ЦБ также может понизить ее до уровня 10% к концу года, однако пока маловероятно, что цена денег пойдет ниже этого уровня", - пишет она.

По мнению эксперта Альфа-банка, на следующем заседании 10 июня ЦБ может взять паузу.

"С учетом того, что инфляция в России, скорее всего, продолжит ускоряться до 20-22% г/г в ближайшие месяцы, мы не ожидаем, что ее динамика даст дополнительные аргументы в пользу дополнительного понижения ставки. Таким образом, мы считаем, что состояние рынка недвижимости, строительного сектора и реального сектора будет определяющим для дальнейших действий ЦБ. Что касается ближайшего заседания, на наш взгляд, нельзя исключать, что ЦБ может взять паузу и оставить ставку без изменений 10 июня", - пишет Орлова.

"ЦБ решил снизить ставку сильнее сейчас (для поддержки кредитования) и занять выжидательную позицию - дальнейшая траектория будет во многом определяться инфляцией, изменениями санкций/внешних условий и динамикой экономики", - говорится в комментарии директора по инвестициям "Локо-Инвест" Дмитрия Полевого.

Такая позиция, отмечает он, диктуется в том числе и неопределенностью вокруг бюджетных параметров - планы покрытия дефицита бюджета за счет ФНБ/накопленных резервов несут инфляционные риски, поэтому ЦБ предпочитает подождать.

"Несмотря на явную готовность поддерживать экономику, ЦБ осторожен в обещаниях дальнейших шагов - его политика сказывается на экономике не сразу, а инфляционные риски сохраняются. Чрезмерное смягчение политики сейчас угрожало бы достигнутой стабилизации в банковской сфере (притоку депозитов)", - пишет Полевой.

"Немонетарный характер разгоняющейся инфляции сместил приоритеты ЦБ в пользу поддержки экономики и позволил приступить к снижению ключевой ставки раньше, чем это было сделано в 2015 году", - говорится в отчете экономиста Газпромбанка Павла Бирюкова.

"Наш базовый сценарий предполагает, что ключевая ставка к концу года опустится до 12%, однако существует вероятность и более быстрого снижения. При этом мы считаем, что следующее снижение ЦБ осуществит не раньше второго полугодия, когда более четко проявится траектория инфляции, эффект предыдущих действий в отношении ставки, а также динамика реального сектора", - пишет Бирюков.

"Банк России несколько ужесточил сигнал о будущих действиях и теперь "видит пространство для снижения ключевой ставки в 2022 году". Полагаем, что далее регулятор будет снижать ставку шагами от 0 до 50 базисных пунктов в зависимости от динамики инфляции, экономики и рисков для ценовой и финансовой стабильности. Мы ожидаем, что к концу этого года ключевая ставка может опуститься до 11-12%. В следующем году цикл смягчения монетарной политики, вероятно, продолжится по мере замедления инфляции, и на конец 2023 года ожидаем увидеть ключевую ставку на уровне 8-9%", - делится мнением главный аналитик Совкомбанка Михаил Васильев.

Согласно прогнозу главного экономиста "Инвестиционного банка Синара" Сергея Коныгина, смягчение денежно-кредитной политики в дальнейшем продолжится, ключевая ставка окажется на уровне 10% в начале четвертого квартала 2022 года.

Заявление Банка России от 29 апреля

Совет директоров Банка России 29 апреля 2022 года принял решение снизить ключевую ставку на 300 б.п., до 14,00% годовых. Внешние условия для российской экономики остаются сложными и значительно ограничивают экономическую деятельность. Риски для ценовой и финансовой стабильности перестали нарастать, что создало условия для снижения ключевой ставки. Последние недельные данные указывают на замедление текущих темпов роста цен за счет укрепления рубля и охлаждения потребительской активности. Важными факторами для дальнейшей динамики инфляции станут эффективность процессов импортозамещения, а также масштаб и скорость восстановления импорта готовых товаров, сырья и комплектующих. Проводимая Банком России денежно-кредитная политика будет учитывать необходимость структурной перестройки экономики и обеспечит возвращение инфляции к цели в 2024 году.

Банк России будет принимать дальнейшие решения по ключевой ставке с учетом фактической и ожидаемой динамики инфляции относительно цели, процесса структурной перестройки экономики, а также оценивая риски со стороны внутренних и внешних условий и реакции на них финансовых рынков. При развитии ситуации в соответствии с базовым прогнозом Банк России видит пространство для снижения ключевой ставки в 2022 году. По прогнозу Банка России, с учетом проводимой денежно-кредитной политики годовая инфляция составит 18,0-23,0% в 2022 году, снизится до 5,0-7,0% в 2023 году и вернется к 4% в 2024 году.

Динамика инфляции. Текущие темпы роста потребительских цен, хотя и остаются высокими, существенно замедлились после пиковых значений первой половины марта. Замедление инфляции во многом связано с укреплением рубля и охлаждением потребительской активности. На этом фоне в апреле снизились инфляционные ожидания населения и бизнеса. Важными факторами для дальнейшей динамики инфляции станут эффективность процессов импортозамещения, а также масштаб и скорость восстановления импорта готовых товаров, сырья и комплектующих.

По оценке на 22 апреля, годовая инфляция составила 17,6% (после 16,7% в марте). В базовом сценарии Банк России ожидает, что в предстоящие месяцы годовая инфляция продолжит возрастать в силу эффекта базы и составит 18,0-23,0% по итогам 2022 года. Проводимая Банком России денежно-кредитная политика будет учитывать необходимость структурной перестройки экономики и обеспечит возвращение инфляции к цели на среднесрочном горизонте. По прогнозу Банка России, с учетом проводимой денежно-кредитной политики годовая инфляция снизится до 5,0-7,0% в 2023 году и вернется к 4% в 2024 году.

Денежно-кредитные условия после резкого ужесточения в первой половине марта смягчились в отдельных сегментах финансового рынка. Уменьшились доходности ОФЗ. Опережающим темпом снижаются депозитные ставки. Вместе с тем рост премии за риск, учитываемой в кредитных ставках, и возросшие требования банков к заемщикам приводят к формированию жестких ценовых и неценовых условий банковского кредитования. На этом фоне снижается кредитная активность, особенно на рынке розничного кредитования.

Сегодняшнее решение Банка России наряду с действующими правительственными программами льготного кредитования поддержит доступность кредитных ресурсов в экономике и ограничит масштаб снижения экономической активности. При этом денежно-кредитная политика сохранит необходимое дезинфляционное влияние.

Экономическая активность, по оценкам Банка России, в марте 2022 года начала снижаться. Оперативные индикаторы свидетельствуют о сжатии потребительской и деловой активности. После временного всплеска потребительский спрос сокращается в реальном выражении, увеличилась склонность населения к сбережению. Снижение импорта из-за введения внешних торговых и финансовых ограничений опережает снижение экспорта. При этом, несмотря на начавшееся постепенное изменение страновой и товарной структуры экспорта и импорта за счет поиска новых поставщиков и рынков сбыта, предприятия испытывают значительные затруднения в производстве и логистике.

Согласно базовому прогнозу Банка России, в 2022 году ВВП сократится на 8,0-10,0%. Снижение в основном будет связано с факторами на стороне предложения. В 2023 году российская экономика перейдет к постепенному росту в условиях структурной перестройки. Выпуск в IV квартале 2023 года будет на 4,0-5,5% выше уровня за аналогичный период 2022 года. Вместе с тем изменение ВВП в целом за 2023 год будет в пределах (-3,0)-0,0% из-за эффекта базы I квартала 2022 года. В 2024 году ВВП вырастет на 2,5-3,5%.

Инфляционные риски. Проинфляционные риски несколько снизились, но остаются существенными. Они прежде всего связаны с дальнейшим усилением внешних торговых и финансовых ограничений. Снижение потенциала российской экономики вследствие ограничительных мер может оказаться более значительным, чем предполагается в базовом сценарии. На краткосрочном горизонте действие проинфляционных факторов может усиливаться высокими и незаякоренными инфляционными ожиданиями.

Дезинфляционные риски для базового сценария во многом связаны с возможным дополнительным ужесточением денежно-кредитных условий в экономике из-за сохранения высокой премии за риск в кредитных ставках и повышенных требований банков к заемщикам на фоне высокой неопределенности. Это в совокупности может привести к более существенному замедлению кредитной активности.

Значимым фактором, влияющим на динамику инфляции и инфляционных ожиданий, будет оставаться динамика обменного курса рубля.

Динамика экономики и инфляции также будет зависеть от решений, принимаемых в области бюджетной политики. В базовом сценарии Банк России исходит из уже принятых решений по среднесрочной траектории расходов федерального бюджета и бюджетной системы в целом. Дополнительные решения по изменению параметров бюджетной политики могут оказать влияние на среднесрочную траекторию ключевой ставки.

Банк России будет принимать дальнейшие решения по ключевой ставке с учетом фактической и ожидаемой динамики инфляции относительно цели, процесса структурной перестройки экономики, а также оценивая риски со стороны внутренних и внешних условий и реакции на них финансовых рынков. При развитии ситуации в соответствии с базовым прогнозом Банк России видит пространство для снижения ключевой ставки в 2022 году".